北京時(shí)間2023年2月24日(星期五)盤后，恒生指數(shù)公司將公布恒生系列指數(shù)半年度審議結(jié)果(審議考察截止日期為2022年12月31日)[1]，涉及恒生、國(guó)企、恒生科技等港股主要旗艦指數(shù)，以及與港股通投資范圍密切相關(guān)的恒生綜合指數(shù)。由于追蹤旗艦指數(shù)的被動(dòng)資金規(guī)模大(綜合彭博和Wind的統(tǒng)計(jì)，追蹤恒指、國(guó)企和恒生科技指數(shù)的ETF規(guī)模分別約為265.0億美元、66.3億美元和134.2億美元)，因此潛在成分股變動(dòng)以及相應(yīng)資金流向值得重點(diǎn)關(guān)注?；诂F(xiàn)有可得公開(kāi)數(shù)據(jù)，我們預(yù)覽潛在調(diào)整如下，供投資者參考。

恒生指數(shù)調(diào)整：關(guān)注部分新經(jīng)濟(jì)公司納入的潛在可能性

(資料圖)

可能的調(diào)整：基于恒指的調(diào)整方法，以及通過(guò)此前多次實(shí)際調(diào)整結(jié)果對(duì)非量化調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)的理解和驗(yàn)證，我們估算快手-W、京東健康、理想汽車-W、京東物流、思摩爾國(guó)際、商湯-W、華潤(rùn)電力、中國(guó)飛鶴、百濟(jì)神州、嗶哩嗶哩-W與金蝶國(guó)際等排在恒生指數(shù)順位前列，有可能成為納入的潛在候選者。我們的測(cè)算優(yōu)先考慮市值順位，再結(jié)合各行業(yè)代表性等因素綜合得出?；谏鲜鲱A(yù)測(cè)，我們測(cè)算了相應(yīng)個(gè)股可能的權(quán)重和資金流向。

不過(guò)需要指出的是，歷史經(jīng)驗(yàn)表明實(shí)際結(jié)果可能與這一簡(jiǎn)單基于順位的篩選存在較大出入，例如快手、京東健康與金蝶等在過(guò)去幾次的預(yù)測(cè)中都排在前列，但最終都未能被納入，主要可能是一些作為指數(shù)咨詢委員決策依據(jù)的因素，如行業(yè)和上市地代表性等并無(wú)詳細(xì)說(shuō)明或量化依據(jù)，也不排除有其他非量化因素的考量影響最終決策。

此外，根據(jù)恒指公司在2021年3月發(fā)布的咨詢結(jié)果，恒指成分股計(jì)劃于2022年中前增加至80只，最終固定在100只。但整體上看，擴(kuò)容速度整體慢于預(yù)期(2022年1季度增加4只、2季度增加4只、3季度增加3只)，當(dāng)前恒指成分股為76只，仍未達(dá)成80只的階段性目標(biāo)。

港股通與恒生綜指調(diào)整：預(yù)計(jì)24只公司有望納入港股通，15只或被移出

此次調(diào)整也適逢恒生綜合指數(shù)的半年度指數(shù)審議(一年調(diào)整兩次，以6月30日和12月31日為截止計(jì)算日期)。同時(shí)，由于恒生綜合指數(shù)是港股通投資的樣本空間，其變化也將直接影響港股通可投資范圍，因此值得關(guān)注。

基于恒生綜指的調(diào)整方法，再結(jié)合需要符合納入港股通的額外標(biāo)準(zhǔn)(如可以納入恒生綜指小盤股市值50億港幣以上標(biāo)的、剔除被交易所實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示、被暫停上市或進(jìn)入退市整理期個(gè)股；同股不同權(quán)公司還需滿足上市6個(gè)月20日以及市值和成交等額外條件等)，我們估算此次或共有24支股票符合納入港股通的標(biāo)準(zhǔn)，包括嗶哩嗶哩、歐舒丹、新秀麗、衛(wèi)龍、山高控股、星空華文、思派健康、3D Medicines、龍光集團(tuán)、博安生物、京東方靜電、高偉電子、金山云、高視醫(yī)療、業(yè)聚醫(yī)療、飛天云動(dòng)、新特能源、上美股份、健世科技、友聯(lián)租賃、協(xié)合新能源、中國(guó)心連心化肥、陽(yáng)光保險(xiǎn)和特海國(guó)際。除此之外，由于公開(kāi)可得的數(shù)據(jù)在準(zhǔn)確性上存在一定局限性，我們接受1%的容錯(cuò)率，即將恒生綜指要求的94%覆蓋率的納入門檻放寬至95%，在這一假設(shè)下，中廣核礦業(yè)、濱江服務(wù)、越秀服務(wù)、中創(chuàng)新航、萬(wàn)物云、匯景控股、中石化煉化工程和京能清潔能源等8家公司也可能符合納入條件，但置信度排序較低。相反，可能有15支股票因?yàn)槭兄敌∮?0億港元不符合恒生綜指的條件而被移出港股通。

本次調(diào)整需要關(guān)注的是，2022年12月19日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)和香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布聯(lián)合公告，進(jìn)一步深化兩地市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機(jī)制(《股票互聯(lián)互通擬雙向擴(kuò)大標(biāo)的份額，繼續(xù)堅(jiān)持高質(zhì)量對(duì)外開(kāi)放》)。除了滬港通也可以納入市值50億港元及以上的恒生綜合小型股指數(shù)成分股外，在港主要上市外國(guó)公司股票也可獲得納入。因此在本次港股通納入標(biāo)的調(diào)整篩選中，歐舒丹與新秀麗等在港上市外國(guó)公司也或?qū)⑷脒x。此外，嗶哩嗶哩2022年10月3日在港交所轉(zhuǎn)換為主要上市正式生效，同樣可納入港股通股票考察范圍，我們認(rèn)為此次有較大概率。

時(shí)間表：2月24日收盤公布，3月13日?qǐng)?zhí)行；港股通標(biāo)的隨之調(diào)整

時(shí)間上，恒生指數(shù)公司將于2023年2月24日(星期五)收盤后公布恒生系列指數(shù)調(diào)整的正式結(jié)果，并將于3月13日(星期一)正式實(shí)施。在3月13日指數(shù)調(diào)整生效后，上海與深圳交易所會(huì)在隨后(具體時(shí)間視交易所公布而定)以此為依據(jù)相應(yīng)調(diào)整滬深港通的可投資標(biāo)的范圍。

在此期間，與MSCI指數(shù)調(diào)整類似，部分主動(dòng)型資金仍不排除會(huì)根據(jù)調(diào)整公布結(jié)果采取一定的套利操作，但被動(dòng)資金為了最大程度上減少追蹤誤差將選擇在生效前一個(gè)交易日(即3月10日)調(diào)倉(cāng)。屆時(shí)相關(guān)股票成交或會(huì)出現(xiàn)遠(yuǎn)大于平時(shí)的“異常放量”情形，特別是在尾盤。

近期港股資金面動(dòng)向：南向短期獲利回吐；海外資金回流，更為持續(xù)流入取決于基本面

南向流入短期趨緩。2022年11月港股快速反彈以來(lái)，南向資金流入?yún)s有所放緩、甚至上周單周流出規(guī)模創(chuàng)2021年8月以來(lái)新高，呈現(xiàn)出明顯獲利回吐跡象。2023年以來(lái)，南向資金累計(jì)小幅流出19.6億港元，相比2022年同期流入452億港元以及2021年同期大幅流入3688億港元相比體現(xiàn)明顯弱勢(shì)。流向方面，年初至今，南向資金主要流入中國(guó)移動(dòng)(43.9億港元)、商湯-W(14.9億港元)、中海油(13.5億港元)、先聲藥業(yè)(9.0億港元)和比亞迪股份(8.4億港元)；但主要流出騰訊(97.1億港元)、建設(shè)銀行(49.8億港元)、美團(tuán)-W(32.2億港元)、港交所(31.3億港元)和工商銀行(12.8億港元)。

往前看，我們預(yù)計(jì)南向資金在2022年大舉流入和存量博弈的國(guó)內(nèi)資金面環(huán)境下，短期可能有所趨緩，但流入態(tài)勢(shì)不至于逆轉(zhuǎn)。2022年以來(lái)，國(guó)內(nèi)貨幣政策立場(chǎng)持續(xù)寬松并逐漸加碼，這為南向資金持續(xù)流入營(yíng)造了先決條件。2023年，雖然宏觀流動(dòng)性在當(dāng)前基礎(chǔ)上或難大幅加碼，但居民資產(chǎn)從儲(chǔ)蓄邊際轉(zhuǎn)到資本市場(chǎng)依然將提供有利環(huán)境。相比之下，近期海外主動(dòng)型基金時(shí)隔半年重新回流港股市場(chǎng)，以亞太區(qū)域資金為主，并創(chuàng)出2021年3月以來(lái)單周最大流入規(guī)模。在此之前，海外主動(dòng)資金的流出態(tài)勢(shì)基本貫穿2022年全年，尤其是2022年3月、5月和8月期間。結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)，海外資金的大舉流入更多由中國(guó)增長(zhǎng)與盈利前景驅(qū)動(dòng)，即便美聯(lián)儲(chǔ)緊縮，如2017年。當(dāng)前主要海外資金普遍低配中國(guó)，如果后續(xù)國(guó)內(nèi)基本面與企業(yè)盈利能夠持續(xù)修復(fù)，我們預(yù)期海外資金在當(dāng)前已明顯低配的條件下也有望持續(xù)回流。

前景展望：積極窗口仍在，當(dāng)前處于反彈的“第二階段”，后續(xù)節(jié)奏和空間取決于盈利修復(fù)程度

MSCI中國(guó)指數(shù)自去年10月底低點(diǎn)以來(lái)已累計(jì)上漲接近50%，成長(zhǎng)股主導(dǎo)的恒生科技指數(shù)漲幅更是接近60%，這一反彈趨勢(shì)也基本驗(yàn)證了我們的觀點(diǎn)，即港股最艱難的時(shí)刻已逐漸過(guò)去，轉(zhuǎn)機(jī)漸顯。不過(guò)近期在南向資金大幅流出、中美關(guān)系再現(xiàn)波瀾、以及春節(jié)期間經(jīng)濟(jì)活動(dòng)修復(fù)并未超預(yù)期等因素共同影響下，市場(chǎng)出現(xiàn)了一定獲利回吐的跡象。對(duì)此我們傾向于認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)的盤整更多是反彈過(guò)程中的暫歇，而并非趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)。

往前看，在預(yù)期有所搶跑的情況下，我們認(rèn)為市場(chǎng)短期或維持盤整，以消化已經(jīng)計(jì)入的預(yù)期并等待新的催化劑的到來(lái)，包括國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)修復(fù)更多的積極信號(hào)、更多的穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)以及美國(guó)通脹消息向好等因素。在風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)修復(fù)結(jié)束(第一步，去年11月完成)和估值修復(fù)接近完成(第二步，目前進(jìn)行中)后，盈利預(yù)期將對(duì)接下來(lái)市場(chǎng)的反彈路徑和上漲空間起到更為重要的影響。我們認(rèn)為市場(chǎng)的上漲行情尚未結(jié)束，基準(zhǔn)情形下更多類似2019年，即盈利溫和增長(zhǎng)(6%-10%)推動(dòng)下，市場(chǎng)在快速修復(fù)后逐步轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

在配置策略上，除了受益于利好政策的消費(fèi)和地產(chǎn)外，我們建議投資者關(guān)注預(yù)期反轉(zhuǎn)修復(fù)的互聯(lián)網(wǎng)和醫(yī)療保健，以及高景氣的科技軟硬件等三個(gè)方向。

圖表：追蹤恒生指數(shù)、恒生國(guó)企指數(shù)和恒生科技指數(shù)的ETF資金規(guī)模

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部

注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

圖表：恒生指數(shù)季度調(diào)整：按照指數(shù)量化標(biāo)準(zhǔn)排序靠前，有可能成為納入潛在標(biāo)的公司列表(基于彭博一致預(yù)期)

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部；數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

注：右上角紅色數(shù)字為追蹤恒生指數(shù)ETF的資金規(guī)模

圖表：恒生綜合指數(shù)成分股調(diào)整規(guī)則

資料來(lái)源：恒生指數(shù)公司，中金公司研究部

注：具體細(xì)則以恒生指數(shù)公司公布為準(zhǔn)

圖表：港股通的篩選流程和規(guī)則

資料來(lái)源：恒生指數(shù)公司，深交所，上交所，中金公司研究部

圖表：潛在有可能被調(diào)入港股通的成分股

資料來(lái)源：彭博資訊，Wind，中金公司研究部

注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

圖表：潛在有可能被調(diào)出港股通的成分股

資料來(lái)源：彭博資訊，Wind，中金公司研究部

注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

圖表：近期南下資金明顯趨弱，呈現(xiàn)獲利回吐態(tài)勢(shì)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

圖表：近期海外資金時(shí)隔半年重新回流海外中資股市場(chǎng)

資料來(lái)源：EPFR，Wind，中金公司研究部

注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

（文章來(lái)源：中金點(diǎn)睛）